בהערכת שווי של חברה בה מתקיימת הנחת העסק החי, יש לתת ביטוי לתזרימי המזומנים שיזרמו לחברה בתום 5 שנות התחזית. ביטוי תזרים מזומנים זה, מתום 5 שנות התחזית ועד לאינסוף, בה לידי ביטוי בהכנת רווח מייצגת וקביעת ערך שייר. הרווח המייצג משקף את תוצאות הפעילות העסקית שביכולתה של היחידה הכלכלית לייצר באופן תקופתי קבוע תחת הנחות סובייקטיביות הנובעות מנקודת ראותו של המעריך (המנתח).

הרווח המייצג הינו הרווח החשבונאי בשינויים הבאים:
  1. “תיקון העבר” – נטרול סעיפים מיוחדים שהיו בעבר ולא יהיו בעתיד, כגון: תביעות גדולות, ונטרול סעיפים שאינם מסווגים כ”מיוחדים” אולם אינם בעלי אופי חוזר, כגון:  רווח הון, הכנסות / (הוצאות) בגין  פרויקטים מיוחדים.
  2. שילוב תחזיות לעתיד – כגון: התפתחויות צפויות בחברה, מגבלות סביבתיות, צפי בענף, מאקרו כלכלה וכד'.
 
למעשה מדובר בקביעת תחזית כמו שעשינו עד כה, אך לאינסוף. לפיכך יש להתייחס לנקודות הבאות:

  1. נטרול סעיפים מיוחדים.
  2. נטרול סעיפים שאינם בעלי אופי חוזר. כמו רווח מפרוייקט חד פעמי.
  3. סעיפי המימון – יש סעיפי מימון כתוצאה מהלוואות ויש סעיפי מימון שנובעים מחברות שחשופות לשינויים במטבע חוץ. שינויים ממטבע חוץ יש לנטרל כי תלויים בתנודתיות שינוי שער   החליפין.
  4. ניירות ערך – עסקאות בניירות ערך הן בעלות ערך תנודתי ולכן צריך לנטרל רווחים מניירות ערך שלא משקפות את הרווח מפעילות רגילה.
  5. הפרשות ועדכונן (עתודות) – שינוי באומדנים שהם חד פעמיים.
  6. מדיניות חשבונאית – חלק מהשינוי ברווח יכול להיות משינוי מדיניות פחת, שערוכים וסעיפים שמשתנים משינויי תקינה. אלו שינויים ברווח חד פעמיים שיש לנטרל ברווח המייצג.
  7. שילוב תחזיות לעתיד ברווח המייצג.
  8. שיעור הצמיחה בהכנסות לאינסוף יהיה כשיעור הגידול באוכלוסייה שמשקף את הגידול בביקושים ועומד על כ- 2-3%. כל שיעור צמיחה גבוה יותר צריך להיתמך בהנחות ובחישובים מתאימים.

בדוגמה שלהלן הסעיפים לא ככלל מייצג ויש לשקול כל נטרול בנפרד. למשל הסדר ממס הכנסה אפשר לפרוס על מספר שנים ולא חייבים לנטרל מהרווח המייצג.

אלפי ש”ח
רווח לפי דוח רווח והפסד 7,892
סעיפים מיוחדים:
נוסף  –  הפסד הון בגין נזקי רעידת אדמה 1,182
סעיפים שונים שאינם בעלי אופי חוזר:
בניכוי  –  הכנסות בגין שנים קודמות – סגירת שומה במחלוקת עם מ”ה בגינה נוצרה בעבר הפרשה ביתר (273)
בניכוי  –  רווח הון מימשו השקעה בחברה אחרת (703)
נוסף  –  מחיקת חוב אבוד (בעל אופי חד פעמי) 593
סה”כ סעיפים שונים (383)
סעיפי מימון:
נוסף  –  הוצאות מימון שנבעו מעלייה חדה בשיעור הדולר (פיחות חד פעמי) 333
בניכוי  –  הכנסות שנבעו מפערים בין שיעור עליית מדד ‘ידוע' לבין שיעור עליית מדד ‘בגין' (278)
סה”כ מימון 55
ניירות ערך:
בניכוי  –  נטרול מעליית ערך חדה של ניירות ערך (1,023)
בנוסף  –  רווח המשקף תשואה סבירה של תיק ניירות ערך (כ-5%) 510
סה”כ ניירות ערך (513)
הפרשות ועדכונים:
נוסף  –  הפרשה לתביעה משפטית 645
נוסף  –  הפרשה לחוב מסופק 112
סה”כ הפרשות ועדכונים: 757
רווח מייצג לפני השפעת המס ותחזיות לעתיד 8,990
השפעת המס (36%) (3,236)
רווח מייצג לאחר השפעת המס ולפני תחזיות לעתיד 5,754
תחזיות העתיד:
נוסף  –  רווח שנתי, נטו (לאחר ניכוי השפעת המס) שינבע בשנים הבאות, כתוצאנ מהתחלת שיווקו של מוצר חדש 976
רווח מייצג 6,730

 

הרווח המייצג הוא התחזית לאינסוף וכעת יש להוון אותה. 

היוון תזרים לאינסוף נעשה בשיטת גורדון:

PV לתום תקופת התחזית  כאשר g הינו שיעור הצמיחה בשנה המייצגת ו- WACC הינו שיעור ההיוון.

כדי למצוא את השווי להיום יש להוון שוב לתחילת תקופה 1.

תזרים 2013 2014 2015 2016 2017 מייצגת
הכנסות 1,142,400 1,165,248 1,188,553 1,212,324 1,236,570 1,261,302
עלות מכר 790,609 806,421 822,550 839,001 855,781 872,896
משתנות 785,400 801,108 817,130 833,473 850,142 867,145
קבועות
רווח גולמי 351,791 358,827 336,003 373,323 380,790 388,406
הוצאות הנהלה וכלליות 216,493 225,333 234,535 244,111 254,079 264,454
הוצאות מכירה 15,300 15,606 15,918 16,236 16,561 16,236
רווח תפעולי 135,298 133,493 131,469 129,212 126,711 123,951
הוצאות מיסים 48,707 48,058 47,329 46,516 45,616 44,623
מגן מס
תזרים תפעולי 86,590 85,436 84,140 82,696 81,095 79,329
פחת
השקעות נטו
השקעה בהון חוזר 38,506 (330) (336) (343) (350) (357)
תזרים נקי 125,097 85,106 83,803 82,352 80,745 78,972
תקופה להיוון 0.5 1.5 2.5 3.5 4.5 4.5
תזרים מהוון 118,205 71,801 63,127 55,388 48,488 474,232

בדוגמה שלנו בשנה המייצגת לקחו את התזרים הנקי בשנה המייצגת והיוונו אותו בהתאם לנוסחת גורדון:  

`789718=78972/12%-2%`

את הסכום הזה יש להוון במספר התקופות של תום התחזית כדי לקבל את השווי היום.