קונטנגו מול בקוורדיישן

מה זה קונטנגו (contango)?

לכל חוזה עתידי יש מחיר, והוא לא בהכרח שווה למחיר הנכס היום (מחיר ה"ספוט"). כשהחוזים שפגים בעוד חודשים יקרים יותר מהמחיר הנוכחי, השוק נמצא בקונטנגו. זה המצב הנפוץ בסחורות שעולה כסף לאחסן אותן — נפט, גז, מתכות. השוק "מתמחר" מראש את עלות האחסון, הביטוח והמימון עד מועד האספקה, ולכן החוזה הרחוק יקר יותר.

דוגמה: אם נפט נסחר היום ב-60 דולר לחבית, אבל החוזה שפג בעוד חודש עולה 64 דולר, השוק בקונטנגו של 4 דולר. נשמע תמים — אבל בדיוק כאן מתחיל המלכוד, כי חוזה עתידי הוא לא מניה שיושבת בשקט. יש לו תאריך פקיעה, ומישהו צריך לשלם את ההפרש הזה.

מה זה בקוורדיישן (backwardation)?

בקוורדיישן הוא התמונה ההפוכה: החוזה הרחוק זול מהחוזה הקרוב. זה קורה כשיש מחסור מיידי בנכס — כולם רוצים אותו עכשיו, ומוכנים לשלם פרמיה על אספקה מהירה. במצב כזה, מי שמגלגל חוזים דווקא מרוויח מעצם הגלגול: מוכר ביוקר את הקרוב, קונה בזול את הרחוק. בחר מצב במדמה הבא, וראה איך צורת העקומה משנה את כל הסיפור:

רולאובר — למה "להחזיק" חוזה עולה כסף

כאן נמצא הלב של העניין. מניה אתה יכול להחזיק עשר שנים בלי לעשות כלום. חוזה עתידי — לא. יש לו תאריך פקיעה, ומי שרוצה להישאר חשוף לנכס חייב "לגלגל" (רולאובר): לסגור את החוזה שפג ולפתוח את הבא בתור. בקונטנגו, החוזה הבא תמיד יקר יותר, ולכן בכל גלגול אתה מוכר בזול וקונה ביוקר. ההפרש הזה נקרא תשואת גלגול שלילית (negative roll yield), והוא שוחק את התשואה שלך חודש אחרי חודש — בלי קשר לכיוון שבו הנכס באמת זז.

המנגנון הזה הוא בדיוק מה שהופך מסחר בחוזים למשהו שונה מהותית מהחזקת מניה. הוא מתחבר ישירות למינוף ולקריאת המרג'ין: גם אם תזוזת השוק לא הספיקה כדי למחוק את הבטוחה שלך, הקונטנגו יכול לאכול את הרווח בזמן שאתה פשוט מחזיק ומחכה. לתמונה המלאה על המכשיר, ראה את המדריך המלא לחוזים עתידיים.

אסון הנפט של אפריל 2020

הדוגמה הקיצונית בהיסטוריה קרתה ב-20 באפריל 2020. בגלל מגפת הקורונה, הביקוש לנפט התמוטט, מאגרי האחסון התמלאו, ופשוט לא נשאר מקום לאחסן עוד נפט. השוק נכנס ל"סופר-קונטנגו": החוזה הקרוב צלל למחיר שלילי של מינוס 37 דולר לחבית — בפעם הראשונה בהיסטוריה. מי שהחזיק את החוזה היה צריך לשלם כדי שמישהו ייקח ממנו את הנפט, כי לא היה לו איפה לשים אותו.

קרנות הסל הפופולריות על הנפט, שגלגלו חוזים בקונטנגו עמוק, ספגו מכה אנושה — חלקן "פיגרו" אחרי מחיר הנפט בעשרות אחוזים לאורך השנים, רק בגלל עלות הגלגול. וזה בדיוק הזמן שבו רבבות ישראלים מיהרו לקנות "נפט בזול": פלוס500, החברה הישראלית מחיפה, סיכמה את 2020 בזינוק של 146% בהכנסות ל-872 מיליון דולר ובגידול של 117% במספר הלקוחות. רבים מאותם קונים גילו, חודשים אחר כך, שגם כשהנפט התאושש — הם הפסידו. לא כי טעו בכיוון. בגלל הקונטנגו.

איפה פוגשים קונטנגו — חוזים, CFD וקרנות סל

רוב הישראלים לא נוגעים בחוזה הרשמי בבורסת שיקגו, אבל פוגשים את הקונטנגו דרך הדלת האחורית:

אם מה שאתה באמת רוצה זו חשיפה רחבה לשוק בלי עקומות ובלי עלויות גלגול נסתרות, יש דרך פשוטה יותר: השוואת ה-ETF החינמית שלנו מראה איך להיחשף למדד מניות שלם — מכשיר שלא פג, לא צריך גלגול, ולא נשחק מקונטנגו.

מה זה אומר עליך

עכשיו, כשאתה מבין את הקונטנגו, יש לך שאלה אחת לשאול לפני שאתה קונה כל מוצר שעוקב אחרי סחורה: מי משלם את עלות הגלגול, ומתי. אם אתה סוחר בחוזה עצמך — תסתכל על העקומה לפני שאתה נכנס, ותדע שכל גלגול בקונטנגו עולה לך. אם אתה קונה קרן סל על נפט או גז, תזכור שאתה לא באמת מחזיק נפט — אתה מחזיק חוזים שמתגלגלים, ושנשחקים.

ובעיקר: אל תניח ש"המחיר ירד אז זה זול" עובד בסחורות כמו במניות. בקונטנגו עמוק, גם מחיר נמוך יכול להפסיד לך כסף לאורך זמן. תזכור שבין 74% ל-89% מהסוחרים הקמעונאיים מפסידים, והקונטנגו הוא אחד מהגורמים השקטים לכך. כדי לראות מספרים ולא הבטחות, עיין במחקרים של MSL לפני כל החלטה. זה לא ייעוץ השקעה — זו הבנה.

מתודולוגיה
ההגדרות של קונטנגו, בקוורדיישן ותשואת גלגול מבוססות על חומרי החינוך של CME Group. נתוני אירוע הנפט (מחיר שלילי של מינוס 37.63 דולר לחבית, 20 באפריל 2020) מבוססים על נתוני CME ועל הניתוחים הרשמיים של האירוע. נתוני פלוס500 לשנת 2020 (הכנסות 872 מיליון דולר, גידול של 146%; 215 אלף לקוחות, גידול של 117%) מתוך הדוח השנתי של החברה. שיעור הלקוחות המפסידים (74%-89%) מבוסס על ניתוח ESMA ועל גילויי החובה של הזירות. עלות ההחזקה ב-CFD מעוגנת בתקנות זירת סוחר של רשות ניירות ערך. המספרים במדמה (ספוט 60 דולר, פער 4 דולר) הם להמחשה.

שאלות נפוצות