אותו מדד, אותו בית השקעות — ולמה המחיר משתנה פי שלושה

0.11% עד 0.19% בשנה — זה הטווח שבו נעים דמי הניהול מהצבירה בתשעה מסלולי S&P 500 בקרנות פנסיה מקיפות, שמנהלים יחד כ-119.5 מיליארד ש"ח, נכון ליולי 2026. אותו מדד עצמו, כשהוא עטוף בקרן השתלמות, נמכר ב-0.48% עד 0.70% באחד-עשר מסלולים שמנהלים כ-37.7 מיליארד ש"ח; ובקופת גמל להשקעה — 0.52% עד 0.71%. אין כאן שני מדדים ואין שני מנהלי השקעות: יש מדד אמריקאי אחד, ניהול פסיבי אחד, ושלוש מעטפות רגולטוריות שמתמחרות אותו אחרת. המספרים שלהלן הם מה שנגבה בפועל כפי שדווח לרשות שוק ההון — לא מחירון פרסומי.

אותו מדד, שלושה מחירים: מה בדיוק נמדד בדמי הניהול מהצבירה

מסלול "עוקב מדד S&P 500" מוגדר בדפי המסלולים כמסלול שנכסיו עוקבים אחר המדד באמצעות מכשירים עוקבי מדד ונגזרים, בשיעור חשיפה שאינו עולה על 100% מנכסי המסלול. בקופת גמל להשקעה עוקבת מדד של אנליסט מדווחת חשיפה אפקטיבית לחו"ל של כ-113%, כלומר הנגזרים עושים את עיקר העבודה. אין בחירת מניות, אין תזמון שוק, ואין שיקול דעת של מנהל שאפשר לגלגל עליו פער מחירים.

מה שנמדד כאן הוא דמי הניהול מהצבירה — האחוז השנתי שנגבה מכל שקל שכבר נצבר בחיסכון. זה הרכיב שמצטבר לאורך זמן, והוא נפרד מדמי הניהול מההפקדה, שקיימים בעיקר בקרן הפנסיה. בקרנות ההשתלמות ובקופות הגמל להשקעה שנבדקו, דמי הניהול מההפקדה מדווחים כאפס. הדבר היחיד שמשתנה בין שלוש המעטפות, מבחינת ההשקעה עצמה, הוא שם המוצר בטופס.

שלושת הטווחים אינם נוגעים זה בזה. המסלול הפנסיוני היקר בקבוצה עומד על 0.19% — פחות מחצי מהמסלול הזול ביותר בקרנות ההשתלמות, שעומד על 0.48%. החציון הפנסיוני, 0.15%, נמצא במרחק של סדר גודל של פי ארבע מהאזור שבו מתרכזות ההשתלמות והגמל להשקעה. גם הפיזור עצמו שונה: בפנסיה הפער בין הקצוות הוא שמונה מאיות האחוז, ובשתי המעטפות האחרות הוא רחב כמעט פי שלושה. במלים אחרות, זו אינה שונות בין מנהלים — זו שונות בין מעטפות.

הפניקס בשלוש מעטפות: 0.14%, 0.57%, 0.58% — על אותו S&P 500

במסלול הפנסיה המקיפה של הפניקס העוקב את המדד, דמי הניהול מהנכסים עומדים על 0.14% בשנה, לצד 1.53% מכל הפקדה חודשית, ותשואה מצטברת של 65.50% בחמש השנים שנמדדו. זהו אותו מדד, אותה חשיפה מנייתית ואותה מחלקת השקעות שמפעילה את המסלולים המקבילים בשתי המעטפות האחרות.

בקרן ההשתלמות, מסלול S&P 500 של הפניקס מנהל כ-9.5 מיליארד ש"ח וגובה 0.57% מהצבירה — מעט מעל ממוצע הקטגוריה, שעומד על 0.55%. התשואה השנתית הממוצעת שנרשמה בו היא 12.34% בשלוש השנים האחרונות ו-10.70% בחמש, והוא מדורג שני מתוך 15 בקטגוריה שלו. בקופת הגמל להשקעה, שיעור דמי הניהול הממוצע שנגבה בפועל בשנת 2025 היה 0.58%.

הגרף מסדר את שלוש הנקודות זו לצד זו, וההפרש נראה בבירור: 0.43 נקודת אחוז בין הפנסיה להשתלמות, כלומר מחיר גבוה בערך פי ארבע על אותו מוצר השקעה. אצל מיטב דש, המוצג באותו גרף, הפער אף חד יותר. אצל שני הגופים העלייה נעצרת בדיוק בגבול המעטפת ולא בגבול המדד — מה שמלמד שהמחיר נקבע בשלב האריזה, לא בשלב ההשקעה. הרגולציה הצליחה להוריד מחיר במעטפת אחת ולהשאיר את השתיים האחרות במקומן.

מיטב דש: פי חמישה וחצי בין הפנסיה המקיפה לקופת הגמל להשקעה

במסלול הפנסיה המקיפה של מיטב העוקב את המדד, דמי הניהול מהנכסים הם 0.11% בשנה — הקצה הזול של השוק — לצד 1.25% מכל הפקדה. התשואה שנרשמה בו היא 64.47% מצטבר בחמש שנים, עם יחס שארפ של 1.01. בקרן ההשתלמות המקבילה דמי הניהול מהצבירה הם 0.54%, ובקופת הגמל להשקעה — 0.60%, נכון לדיווח אפריל 2026.

היחס בין הקצוות כאן הוא פי חמישה וחצי: 0.60% מול 0.11%, על אותו מדד אמריקאי ובאותו בית השקעות. במקביל, התשואה המצטבר לחמש שנים בקופת הגמל להשקעה נרשמה על 64.66% — כמעט זהה לזו של מסלול הפנסיה, אף שמועדי הדיווח אינם חופפים במדויק ולכן ההשוואה אינה מדויקת לחלוטין.

ההבדל המעשי הוא בהתנהגות לאורך זמן: רכיב שנגבה מההפקדה נעצר כשההפקדות נעצרות, ורכיב שנגבה מהצבירה ממשיך לגדול עם החיסכון עצמו. כך יוצא שהמעטפת היקרה היא דווקא זו שבה החוסך משאיר את הכסף שנים ארוכות בלי להפקיד — ובה המחיר צמוד בדיוק לגודל החיסכון.

למה הפנסיה זולה: המחיר שנקבע במכרזי ברירת המחדל

קרן פנסיה מקיפה היא המוצר שהמדינה התערבה בו הכי חזק. מסמכי מרכז המחקר והמידע של הכנסת מתארים את דמי הניהול כאחד המרכיבים המשמעותיים בעלות הכוללת של החיסכון הפנסיוני, ואת מבנה הענף כזירה שבה הרגולטור קובע תקרות ומפעיל תמריצים תחרותיים. הכלי המרכזי היה מכרזי "קרן ברירת מחדל": המדינה בחרה קרנות שיציעו דמי ניהול נמוכים במיוחד לעובדים שלא בחרו קרן באופן אקטיבי, ושאר השוק נאלץ להתיישר.

לכך מצטרפים שני גורמים. הראשון — הפנסיה היא כמעט מוצר חובה לכל עובד שכיר, כך שהבסיס גדול והניידות בין קרנות גבוהה. השני — קיים כלי השוואה ממשלתי: מחשבון דמי הניהול של רשות שוק ההון מציג את השיעורים שגובים הגופים, ומה שניתן להשוות בקלות נוטה להיסחף כלפי מטה.

התוצאה מופיעה בנתונים: הבריכה הגדולה ביותר במסלולי S&P 500 — כ-119.5 מיליארד ש"ח בתשעה מסלולים פנסיוניים — היא גם הזולה ביותר, בחציון של 0.15%. יש בזה סדר מסוים: המחיר נדחק למטה בדיוק במעטפת שבה החוסך הישראלי הכי פחות טורח לבחור בעצמו, ונשאר גבוה במעטפות שבהן הוא כן בוחר, בדרך כלל אחרי שיחה עם סוכן. תחרות שנוצרה בצו מכרז עבדה טוב יותר מתחרות שנוצרה בצו סקרנות.

למה ההשתלמות והגמל יקרים: עמלות הפצה ותקרה של 1.05%

קרן השתלמות אינה כפופה למכרזי ברירת מחדל, ואינה מוצר חובה. היא נמכרת — דרך סוכני ביטוח ומשווקים פנסיוניים, שמקבלים עמלת הפצה מהגוף המנהל. העמלה אינה מופיעה כשורה נפרדת בדוח של החוסך; היא מגולמת בדמי הניהול מהצבירה. הפיזור בקטגוריה משקף את זה: מ-0.48% בקצה הזול ועד 0.70% במסלול ההשתלמות של מור, כשממוצע הקטגוריה במסלולי S&P 500 עומד סביב 0.55%.

בקופת גמל להשקעה המסגרת החוקית מפורשת: הקופה רשאית לגבות עד 4% מכל הפקדה ועד 1.05% בשנה מהצבירה, וההפקדה השנתית מוגבלת לתקרה — כ-79 אלף ש"ח לאדם נכון ל-2024. בפועל השוק התכנס לטווח 0.52% עד 0.71%, עם ממוצעי קטגוריה סביב 0.61%. כלומר התקרה החוקית כמעט אינה נוגעת במחיר האמיתי; היא בעיקר קובעת מהיכן מתחילים לספור.

שתי המעטפות האלה נמכרות בדיוק בזכות מה שמייקר אותן: גמישות, נזילות והטבת מס. חוסך שמוכן לשלם עבור נזילות משלם עליה גם כשהכסף שוכב במקומו שנים, וגם כשהמוצר עצמו הוא מעקב מכני אחר מדד. הפרמיה כאן אינה על ניהול השקעות — היא על אריזה, מיסוי והפצה.

התשואות דומות, המחיר לא: מה אומרים נתוני 3 ו-5 שנים

אם המחיר היה משקף איכות ניהול, היינו מצפים לראות פער בתשואות. הנתונים לא מראים אותו. בשלוש השנים שנמדדו, התשואה השנתית הממוצעת במסלול ההשתלמות של הפניקס הייתה 12.34%, במסלול המקביל של מיטב 12.48%, ובקופת הגמל להשקעה של מגדל 12.40% — כולם על אותו מדד, בטווח של כעשירית האחוז זה מזה. בחמש שנים הטווח מתרחב מעט: 10.32% עד 10.70% שנתי ממוצע.

בגרף 12 החודשים נראה פיזור גדול יותר, אבל הוא מטעה אם קוראים אותו כדירוג איכות: מועדי הדיווח אינם זהים — נתוני ההשתלמות והגמל נכונים לאפריל–מאי 2026, ונתוני הפנסיה נמדדו סביב 2025. חלון מדידה שונה על מדד תנודתי מייצר בקלות פער של כמה נקודות אחוז. ההשוואה המשמעותית היא זו שבתוך אותה מעטפת ואותו מועד, ושם ההבדלים בין הגופים קטנים.

המסקנה הכמותית פשוטה: פער התשואות בין המסלולים קטן מפער דמי הניהול בין המעטפות. במקרה של מיטב, הפער בדמי הניהול מגיע לחצי נקודת אחוז בשנה — יותר מכל הפרש שנמדד בין המסלולים העוקבים את המדד באותו חלון זמן.

מה זה אומר עליך: אותה צבירה, שלוש מעטפות ושלושים שנה

על צבירה של 500 אלף ש"ח, השיעורים שדווחו מתורגמים כך: 0.14% בפנסיה המקיפה של הפניקס הם 700 ש"ח בשנה; 0.57% בקרן ההשתלמות הם כ-2,850 ש"ח; ו-0.58% בקופת הגמל להשקעה הם כ-2,900 ש"ח. הפער השנתי, על אותו מדד ואותו בית השקעות, הוא סדר גודל של 2,150 ש"ח. לאורך שלושים שנות חיסכון, כשהצבירה גדלה והעמלה גדלה איתה, הפער המצטבר עשוי להגיע לעשרות אלפי שקלים ואף למעלה מכך.

ההקשר האינפלציוני מחדד את המשמעות. קצב עליית מדד המחירים לצרכן התמתן מ-3.6% בשנה באפריל 2025 ל-1.5% ביולי 2026, עם חודשים מעורבים בדרך — מ-0.3% מטה ועד 1.2% מעלה בחודש בודד. כלומר דמי ניהול של 0.57% שווים כיום ליותר משליש מקצב עליית המחירים השנתי.

רמת המדד עצמה עמדה על 105.1 ביולי 2026, על בסיס ממוצע 2024, ומראה עלייה מצטברת מדודה ולא זינוק. דמי הניהול, לעומת זאת, נגבים בכל מקרה — גם בשנה שבה המדד ירד וגם בשנה שבה השוק לא עלה. זה הרכיב היחיד בתיק שלא תלוי בשאלה מה קרה בבורסה, והוא גם הרכיב היחיד שהחוסך יכול לבדוק בעצמו בכלי ההשוואה הרשמיים, בלי לנחש כלום לגבי העתיד.